Nebius 暴跌 17%：新雲端債務算計追上 AI 炒作

新雲端交易——即 AI 新創企業大舉借貸數十億美元，搶在需求之前建設 GPU 產能——週三遭遇阻擊，Nebius Group 股價暴跌 17%，CoreWeave 下跌 14%，此前 Meta 的雲端擴張計劃引發了市場對於誰最終能從 AI 基礎設施中獲利的質疑。

「Meta 增加產能，對新雲端業者的影響可能比對大型雲端巨頭更大，」D.A. Davidson 董事總經理 Gil Luria 向路透表示。「CoreWeave 和 Nebius 依賴 Meta 成長，但 Meta 可能不那麼依賴它們。」

Nebius 收報 229.18 美元，低於前一交易日的 276.17 美元，成交量達 3,030 萬股，較日均成交量 1,640 萬股高出 85%。該股盤中最低觸及 228.17 美元，單日市值蒸發約 109 億美元。CoreWeave 則損失約 72 億美元。與此同時，Meta 股價飆漲近 10%，此前彭博報導該公司計劃透過一項新的雲端業務出售多餘的 AI 算力。

此次拋售揭露了一張隨著每輪融資而越發岌岌可危的資產負債表。Nebius 總負債達 150.6 億美元，年增 1,040%。可轉換債券本金為 100.4 億美元，結構設定為到期時增至原始本金的 120%。僅在 3 月份，該公司就新增了 43.4 億美元的票據，分別於 2031 年和 2033 年到期。季度利息支出從一年前的接近零躍升至 6,370 萬美元。

未來承諾又增加了一層壓力。Nebius 有大約 99 億美元尚未開始履行的資料中心租賃義務，平均期限為 11 年，將於 2026 年和 2027 年開始。該公司還與 Bloom Energy 簽署了一項燃料電池協議，未來 10 年將支付高達 26 億美元的服務費。2026 年第一季的資本支出為 24.7 億美元，已超過當期營運現金流。

該季營收為 3.99 億美元，較市場共識低 32.74%。報告的 GAAP 獲利為 6.212 億美元，但其中包含因重新評估其 ClickHouse 持股而產生的 7.806 億美元非現金收益。剔除該項目後，調整後淨虧損年增 20%，擴大至 1.003 億美元。該公司的追蹤本益比為 83 倍，EBITDA 為負 3,860 萬美元，執行上容錯空間極小。

Meta 因素是一把雙面刃

Nebius 的最大客戶同時也正在成為其最直接的競爭威脅。今年 3 月，Meta 承諾從 2027 年初開始，在五年內投入 120 億美元購買專用容量，並可選擇在 Nebius 無法將該產能出售給他人時追加最多 150 億美元——使合約總值高達 270 億美元。CoreWeave 在同月亦與 Meta 簽署了 210 億美元的交易。

Meta 計劃將多餘的 AI 算力直接出售給開發者，該消息於週三獲彭博確認，這使得這些合約的性質發生轉變。原本看似需求保障的協議，如今讀起來更像是潛在的供應過剩。Meta 將 2026 年資本支出指引上調至 1,250 億至 1,450 億美元，高於此前 1,150 億至 1,350 億美元的區間。如果 Meta 建立雲端轉售業務，投資人將能更清楚地看到這些支出是否正在產生回報——或者，新雲端供應商是否只是在為 Meta 最終可能壓價的產能提供融資。

CoreWeave 的財務數據在更大規模上呈現類似情況。該公司第一季營收為 20.8 億美元，積壓訂單達 994 億美元，但總負債 508.1 億美元對比股東權益 47.6 億美元，導致季度利息支出達 5.36 億美元。調整後營業利潤率從一年前的 17% 暴跌至 1%。

Nebius 無法靠借貸繞過的電力瓶頸

2026 年全年資本支出承諾為 160 億至 200 億美元，而營收指引區間僅為 30 億至 34 億美元，年底年化經常性收入（ARR）目標為 70 億至 90 億美元。這其中的差距不僅僅是財務問題。資料中心建設面臨真實的瓶頸：PJM Interconnection 的獨立市場監測機構得出結論，資料中心負載增長是大西洋中部地區容量緊張和價格高企的主要原因。電力、許可證和電網互聯排隊等限制，是再多債務融資也無法加速解決的。

Nebius 需要在年底前獲得 800 MW 至 1 GW 的併網電力才能實現其 ARR 目標。分析師平均目標價為 244.07 美元，僅略高於週三收盤價，意味著即使在基本情境下，上行空間也十分有限。

對投資人而言，新雲端的投資邏輯建立在一個賭注之上：AI 算力需求的增長速度必須快於債務償還速度。Nebius 股價的追蹤本益比為 73.9 倍，Beta 值為 4.03，一旦這個賭注動搖，將毫無緩衝空間。分析師平均評級為「溫和買入」，但從摩根士丹利 144 美元的目標價到美銀的 280 美元，反映了市場對這支單日暴跌 17% 的股票存在異常大的看法分歧。

本文僅供資訊參考之用，不構成投資建議。